HSBC: Μπορεί η Ελλάδα να ξαναβγεί στις αγορές; Οι κίνδυνοι και οι... προϋποθέσεις

HSBC: Μπορεί η Ελλάδα να ξαναβγεί στις αγορές; Οι κίνδυνοι και οι... προϋποθέσεις

Την Τρίτη 25 Ιουλίου του 2017, η Ελλάδα επέστρεψε στις αγορές για πρώτη φορά από το 2014, ένα βήμα το οποίο η χώρα χρειαζόταν να είναι επιτυχημένο και το οποίο έγινε με γενναιόδωρους όρους, σημειώνει η HSBC σε νέο της report.

Με την πραγματοποίηση μιας πειστικής επίδειξης πρόσβασης στην αγορά, η Ελλάδα δεν πέτυχε μόνο την εξομάλυνση του προφίλ της ωρίμανσης των δανείων της, αλλά άνοιξε το δρόμο για μια βιώσιμη πρόσβαση στην αγορά μετά το τέλος του προγράμματος διάσωσής το επόμενο έτος, τηρώντας το ανώτατο όριο του χρέους που επέβαλε το ΔΝΤ.

Τα σχόλια του υπουργού Οικονομικών δείχνουν ότι η Ελλάδα θα μπορούσε να επιστρέψει στην αγορά πάλι μία ή δύο φορές πριν από το τέλος του προγράμματος. Λόγω του περιορισμού του ΔΝΤ ωστόσο, η HSBC θεωρεί αυτά τα βήματα θα είναι περισσότερο ασκήσεις διαχείρισης ρευστότητας. Ο δανεισμός πέραν των 7 ετών καθίσταται ακριβός για την Ελλάδα και λιγότερο ελκυστικός για τους επενδυτές λόγω της αβεβαιότητας.

Ηταν επιτυχής;

Από την άποψη των επενδυτών, η τιμή ήταν σχετικά ελκυστική σε σύγκριση με τα υφιστάμενα ομόλογα. Εκτός από το discount, οι όροι της ανταλλαγής ήταν 25 σεντς πάνω από την αγορά: το ομόλογο διαπραγματευόταν στις 102,25 μονάδες πριν από την ανακοίνωση της προσφοράς στις 102,60 μονάδες.

Παρόλο που δεν θα ήταν ρεαλιστικό να περιμένει κανείς μία απόδοση κοντά στο 4%, η HSBC σημειώνει ότι το ομόλογο ήδη διαπραγματεύεται με χαμηλότερη απόδοση. Βραχυπρόθεσμα, βλέπει την δίκαιη αξία του στο 4,2-4,3%, αν δεν υπάρξει αρνητική ροή πολιτικών ειδήσεων.

Καθώς η απόδειξη  πρόσβασης στην αγορά μπορεί να επιλύσει μερικές από τις αβεβαιότητες, αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε ακόμη χαμηλότερες αποδόσεις, με το ομόλογο λήξης 2019 να αγγίζει το 2,75% και το νέο 5ετές το 3,75%.

Για την Ελλάδα, εάν θέλει να αποφύγει ένα νέο πακέτο διάσωσης, η αξιόπιστη επιστροφή στις αγορές σε λογικά επίπεδα τις το τέλος του προγράμματος είναι ζωτικής σημασίας. Η Ελλάδα δεν χρειάζεται να δανειστεί πολλά χρήματα. Το προφίλ ωρίμανσης είναι σχετικά ήπιο κατά τα επόμενα πέντε χρόνια, ενώ προβλέπεται ότι η Ελλάδα θα επιτύχει ισοσκελισμένο προϋπολογισμό το 2018, σύμφωνα με τις προβλέψεις της Κομισιόν.

Η HSBC αναμένει ότι η επιτυχία αυτής της εξόδου θα δώσει κάποια ανακούφιση στους επίσημους πιστωτές της Ελλάδας, καθώς μπορεί να σταματήσει την εξάρτηση της Ελλάδας από την επίσημη χρηματοδότηση. Και το γεγονός ότι αυτό επιτεύχθηκε χωρίς το QE ή τις αγορές στην πρωτογενής αγορά από τον ESM, είναι επίσης σημαντικό.

Τι θα γίνει στη συνέχεια

Η HSBC αναμένει ότι η Ελλάδα θα επιστρέψει και πάλι στις αγορές, όπως έχει ήδη άλλωστε δηλώσει και η ελληνική κυβέρνηση, ωστόσο, αυτή η έξοδος θα έχει περισσότερο να κάνει με την διαχείριση της ρευστότητας και το reprofiling παρά με μία καθαρή έκδοση,  λόγω του ανώτατου ορίου που έχει επιβάλει το ΔΝΤ για το χρέος. Καθώς μετακυλίεται το ομόλογο του 2019 θα μπορούσε να αντικατασταθεί με ένα νέο 3ετές (με λήξη το 2020) με μία ακόμη δημοπρασία ανταλλαγής. Είναι επίσης πιθανό να υπάρξει συγκέντρωση στου strip των ομολόγων του PSE σε λιγότερα, μεγαλύτερης ρευστότητας ομόλογα.

Σε αυτό το πλαίσιο, η HSBC αμφιβάλει για το αν η Ελλάδα μπορεί να εκδώσει ένα ομόλογο διάρκειας πάνω από 7 έτη και πιθανώς όχι μεγαλύτερης διαρκείας από το νέο που λήγει το 2022. Αυτό οφείλεται σε δύο λόγους: πρώτον, ότι το κόστος δανεισμού γίνεται λιγότερο βιώσιμο για τον εκδότη, δεδομένου ότι η απόδοση του 10ετούς εξακολουθεί να διαπραγματεύεται πάνω από το 5%, και δεύτερον, ότι νέα ζήτηση των επενδυτών για το ελληνικό μακροπρόθεσμοι χρέος μπορεί να μην υπάρξει αν δεν υπάρξει πρώτα αντιμετώπιση της βιωσιμότητας τους ελληνικού χρέους.

Οι κίνδυνοι

Το premium της νέας έκδοσης μπορεί να ήταν γενναιόδωρο, αλλά οι επενδυτές πληρώνονται για να αναλάβουν τον κίνδυνο, τον πιστωτικό και τον πολιτικό.  Το νέο ομόλογο έχει αρκετή ρευστότητα αλλά το βάθος της τιμολόγησής του εξακολουθεί να είναι μικρό σε σχέση με την υπόλοιπη αγορά ομολόγων: το μέγεθος της αγοράς είναι κατά πάσα πιθανότητα μικρότερο από 5 εκατ. ευρώ, το υπόλοιπο της καμπύλης έχει λιγότερη ρευστότητα και το σορτάρισμα δεν είναι ρεαλιστικά δυνατό για τους περισσότερους επενδυτές.

Αν υπάρξει κάποιο πολιτικό γεγονός που να προκαλέσει την πτώση της τιμής του, η πόρτα εξόδου στις αγορές θα περιοριστεί, σύμφωνα με την HSBC.

Αν και ο πιστωτικός κίνδυνος είναι διαχωρίσιμος, δεν συμβαίνει το ίδιο με τον πολιτικό κίνδυνο ο οποίος σύμφωνα με την HSBC είναι σημαντικός. Όπως εξηγεί ο κίνδυνος πολιτικής είναι η έκθεση της Ελλάδας στις μελλοντικές ενέργειες των επίσημων πιστωτών της.

Η συνεχιζόμενη διαφωνία μεταξύ του ΔΝΤ και των Ευρωπαίων πιστωτών δείχνει ότι η μακροπρόθεσμη βιωσιμότητα του χρέους της Ελλάδας εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό, από το τι υποθέσεις θα υπάρξουν για την ανάπτυξη και το πλεόνασμα. Μετά το 2022, το ΔΝΤ εκτιμά ότι αν δεν υπάρξει περαιτέρω ουσιαστική ελάφρυνση χρέους η Ελλάδα θα αντιμετωπίσει σημαντική πίεση.  

Σύμφωνα με την HSBC, η ελάφρυνση του χρέους από το Eurogroup θα είναι απίθανο να καταστεί σαφέστερη πριν από το τέλος του προγράμματος, το επόμενο έτος. Εάν η πρόταση της Ευρώπης απογοητεύσει, οι επενδυτές μπορεί να καταλήξουν στο συμπέρασμα ότι το ελληνικό χρέος δεν θα καταστεί βιώσιμο.

31.07.2017