Να μπει κανείς ή να μη μπει στις αυξήσεις κεφαλαίου των τραπεζών;

Να μπει κανείς ή να μη μπει στις αυξήσεις κεφαλαίου των τραπεζών;

Εδώ που έχουν καταρρεύσει οι τιμές των τραπεζικών μετοχών (κατά 70-90% από τις περσινές αυξήσεις κεφαλαίου), το αίνιγμα της συμμετοχής ή της αποχής των μικροεπενδυτών στην επικείμενη ανακεφαλαιοποίηση, απασχολεί τόσο τους "έχοντες" κάποια λεφτά στην άκρη, όσο και τους σημερινούς εκατοντάδες χιλιάδες μικρομετόχους που έχουν ήδη υποστεί συντριπτικές ζημιές από την απαξίωση της επένδυσής τους.

Οι ιστορικά χαμηλές αποτιμήσεις των τραπεζών και το ευνοϊκό πλαίσιο που οικοδόμησε η κυβέρνηση για να διευκολύνει την ιδιωτική συμμετοχή -θα περιορίσει κάτω από το όριο καταστατικής μειοψηφίας του 33% το ποσοστό του ΤΧΣ- κάνει τις αυξήσεις κεφαλαίου να μοιάζουν με επενδυτική ευκαιρία. 

Από την άλλη, το track record των δύο προηγούμενων επώδυνων ανακεφαλαιοποιήσεων αλλά και οι σοβαρές προκλήσεις που έχουν να αντιμετωπίσουν στο μέλλον οι ελληνικές τράπεζες, προσδίδουν για πολλούς ένα τόνο "ματαιότητας" στο εγχείρημα. Οι δυσκολίες που έχουν μπροστά οι τράπεζες και πρέπει να συνυπολογιστούν από τους επενδυτές είναι η διαχείριση των κόκκινων δανείων ύψους 107 δισ. ευρώ σε περιβάλλον χαμηλής ανάπτυξης, την επιστροφή μέρους καταθέσεων, και την επάνοδό τους στην κερδοφορία σε μια περίοδο που θα πρέπει να πληρώνουν τόκους τουλάχιστον 300-500 εκατ. ευρώ ετησίως για τα CoCos του ΤΧΣ. 

Εκ των πραγμάτων η τρίτη εν σειρά ανακεφαλαιοποίηση των ελληνικών τραπεζών μετά το PSI -αποτελεί μεγάλο στοίχημα τόσο για τους νέους όσο και για τους παλαιούς μετόχους. Ίσως και μεγαλύτερο από τις δύο προηγούμενες καθώς μετά από απώλειες 45 δισ. ευρώ για το δημόσιο και τους ιδιώτες, οι προσδοκίες πως "αυτή τη φορά θα είναι και η τελευταία", έχουν ενισχυθεί και τα εργαλεία είναι περισσότερα.

Ειδικά για τους υφιστάμενους μετόχους των τραπεζών, η συμμετοχή στις αυξήσεις προβάλλει περίπου ως μονόδρομος, καθώς αν δεν βάλουν φρέσκο χρήμα κινδυνεύουν να χάσουν και τα ψίχουλα που τους έχουν μείνει λόγω του dilution που θα υποστούν. 

Όμως χιλιάδες μικροεπενδυτές στην Ελλάδα αλλά και πολλά funds του εξωτερικού που έχασαν στον προηγούμενο γύρο ανακεφαλαιοποίησης, εκτιμάται ότι αυτή τη φορά δεν θα είναι παρόντες στις αυξήσεις κεφαλαίου κυρίως λόγω έλλειψης διαθεσίμων αλλά και του φόβου μιας νέας απώλειας κεφαλαίων που πηγάζει από τις δύο προηγούμενες αποτυχημένες προσπάθειες. 

Από την άλλη, όπως έχουν δείξει τα αιτήματα των  χρηματιστηριακών εταιρειών να γίνουν ολιγοήμερες δημόσιες προσφορές και στην Ελλάδα, υπάρχουν ακόμη πολλοί Έλληνες επενδυτές-πελάτες τους που έχουν εκδηλώσει ενδιαφέρον να βάλουν ξανά χρήμα στις τραπεζικές αυξήσεις κεφαλαίου, προσδοκώντας ότι θα μειώσουν το κόστος κτήσης ή θα εκμεταλλευτούν κερδοσκοπικά την "διάσωση" του κλάδου. 

Για τους "καινούριους", η συμμετοχή στις αυξήσεις κεφαλαίου είναι ακόμη πιο δελεαστική από τη στιγμή που δεν έχουν υποστεί την πανωλεθρία των υφιστάμενων μετόχων, και παράλληλα πιστεύουν πως ο τρίτος κύκλος ανακεφαλαιοποίησης αποτελεί μια ιστορική ευκαιρία να αποκτήσουν τραπεζικές μετοχές στις χαμηλότερες τιμές όλων των εποχών.  Δεν σημαίνει, όμως, ότι οι επενδύσεις τους θα πιάσουν τόπο, και αρκεί να θυμηθεί κανείς πως ανάλογες εκτιμήσεις γίνονταν και κατά τις αμέσως προηγούμενες αυξήσεις κεφαλαίου όπου οι ιδιώτες έβαλαν 8,3 δισ. ευρώ και έχουν μείνει σήμερα με μετοχές υπο-πολλαπλάσιας αξίας.  

Το να βάλει κάποιος 1.000 ή 10.000 ή 100.000 ευρώ στις τράπεζες, ενέχει διαφορετικό ρίσκο, αλλά σε κάθε περίπτωση ενέχει ρίσκο, λένε οι αναλυτές. 

Πρώτο ζητούμενο είναι να γνωρίζουν σε ποια τράπεζα θα επιλέξουν να επενδύσουν χρήματα αφενός γιατί η κάθε μια έχει τις δικές της ιδιαιτερότητες (π.χ. άλλο πρόβλημα κόκκινων δανείων έχει η Πειραιώς με 40,5% μη εξυπηρετούμενα και άλλο η Εθνική με 24%), ενώ και οι ανάγκες που θα σπεύσουν να καλύψουν στις νέες αυξήσεις κεφαλαίου είναι επίσης διαφορετικές. Η  Alpha Bank λ.χ χρειάζεται μόλις 260 εκατ. ευρώ για να καλύψει το βασικό σενάριο των stress test και 2,74 δισ. ευρώ για το δυσμενές, η Eurobank 340 εκατ. ευρώ και 2,12 δισ. ευρώ αντίστοιχα, η Πειραιώς χρειάζεται 2,21 δισ. ευρώ για το βασικό σενάριο και 4,93 δισ. ευρώ για το δυσμενές και τέλος η Εθνική απαιτείται να συγκεντρώσει 1,58 δισ. ευρώ για το βασικό και 4,60 δισ. ευρώ για το δυσμενές, έχοντας όμως το πλεονέκτημα της δυνατότητας πώλησης του μεριδίου της Finansbank.

Θα υπάρξουν ενδεχομένως τράπεζες οι οποίες θα δυσκολευτούν να καλύψουν παραπάνω κεφάλαια από αυτά που χρειάζεται το βασικό σενάριο, αλλά παράλληλα και τράπεζες οι οποίες θα προσπαθήσουν να καλύψουν το σύνολο των κεφαλαίων και του δυσμενούς σεναρίου. 

Δεύτερο ζητούμενο είναι οι τιμές που θα γίνουν οι αυξήσεις κεφαλαίου. Δηλαδή οι τιμές έκδοσης των νέων μετοχών σε συνάρτηση και με τις τιμές που θα επικρατούν στο ταμπλό. Όσο πιο χαμηλές είναι οι τιμές έκδοσης των νέων μετοχών, τόσο πιο συμφέρουσα θα είναι θεωρητικά η συμμετοχή στις αυξήσεις, αλλά και τόσο μεγαλύτερος ο αριθμός των νέων μετοχών που θα πλημμυρίσουν την αγορά. 

Ειδικά αν μέχρι τις ΑΜΚ, έχει δημιουργηθεί κάποια "απόσταση ασφαλείας" μεταξύ των τιμών στο ταμπλό και των τιμών εισαγωγής των νέων μετοχών, τόσο πιο εύκολο θα είναι για την αγορά να "χωνέψει" ενδεχόμενες ρευστοποιήσεις που θα γίνουν από όσους ομολογιούχους των τραπεζών μετατρέψουν τους τίτλους που κατέχουν σε μετοχές για να υποστούν το μικρότερο δυνατό "κούρεμα". 

Εκτιμάται, πάντως πως οι περισσότερες αυξήσεις κεφαλαίου θα γίνουν με σημαντικό discount σε σχέση με τις τρέχουσες τιμές αλλά και την αποτίμηση του κλάδου διεθνώς, εκτίμηση που σε συνδυασμό και με τις σημερινές αποτιμήσεις, δίνει τη δυνατότητα στους επενδυτές να εκμεταλλευτούν ακόμη και κερδοσκοπικά βραχυπρόθεσμα, τις "στρεβλώσεις" που παρουσιάζουν τουλάχιστον δύο από τις τέσσερις τραπεζικές μετοχές στο ταμπλό. 

Αποτιμήσεις

Ενδεικτική είναι η προσέγγιση της JPMorgan η οποία εκτιμά ότι με βάση τον δείκτη τιμής προς καθαρή αξία ενεργητικού (P/NAV) οι ελληνικές τράπεζες εμφανίζουν discount από 20% έως 64% σε σχέση με τον ευρωπαϊκό μέσο όρο. Ελκυστικότερες βάσει του συγκεκριμένου δείκτη είναι οι μετοχές της Alpha Bank και της Eurobank με δείκτη P/NAV στις 0,4 φορές,  η Πειραιώς με 0,6x και η Εθνική με 0,7x. O μέσος ευρωπαϊκός όρος διαμορφώνεται στο 1,1x.

Οι ίδιες μετοχές είχαν υλοποιήσει τις αυξήσεις κεφαλαίου του 2014 μέχρι και σε υπερδιπλάσιες αποτιμήσεις από τις τωρινές, όπως λ.χ η Alpha στο 1x, η Eurobank στο 0,8x, η Πειραιώς στο 1,1x και η Εθνική με δείκτη P/NAV στο 1,2x. 

Τα παραπάνω νούμερα δείχνουν ότι οι μετοχές των τραπεζών είναι σήμερα θεωρητικά υποτιμημένες, και πιθανόν να αποδειχθούν χρηματιστηριακά κερδοφόρες επιλογές σε όρους ρίσκου-απόδοσης στο μέλλον. Από την άλλη επενδυτικά τα ρίσκα είναι πολύ μεγάλα μέχρι να εξυγιανθεί ο κλάδος από τα βάρη που μεταφέρει. Η ΕΚΤ λ.χ προβλέπει στα σενάρια της αρκετά χαμηλές αποδόσεις ιδίων κεφαλαίων για την περίοδο 2016-2017, ενώ και οι εκτιμήσεις των περισσότερων αναλυτών δείχνουν μικρά βήματα προς την επιστροφή στην κερδοφορία για την επόμενη διετία.